近日，長和把集團內的碼頭業務賣掉，將進賬千億港元。本港輿論反應兩極。
有人稱讚「誠哥」知所進退，在艱難的環境下成功「脫困」，並在極短時間內完成這「世紀大刁」。消息一傳出，文章如鱔稿般「蜂擁而至」，一片「歌功頌德」。另一方面，則有人斥責「誠哥」為利是圖，甚至乎是「賣國」，特別是把巴拿馬運河兩端的碼頭賣給美國基金 (據悉背後由歐洲老牌家族出資)，或會影響國家的環球戰略部署。
「誠哥」被罵，筆者毫不在乎，但既然《大公報》有寫手狠批這場交易，然後港澳辦還把文章轉載，便似乎值得為這件事情補充一些基本資料。
閱遍坊間評論，較少人談及的是長和集團現時的財務情況。長和集團負債比率較低，現金流充裕。「誠哥」更是早着先機，集團於2023年8月起帶頭開始「劈價賣樓」，「親海駅」樓盤開賣，更正式掀開了本港住宅樓市下跌的「序幕」。幾十年以來，「誠哥」一直是香港首富，兒子李澤鉅「接棒」後，業務亦蒸蒸日上。現時，無論是歌頌或批評長和集團的人，都很少參閱其財務報告。
即使有人查閱長和集團的財務報告，亦會發現其最新2024年首半年的業績表現依然亮麗，以一般財務數據及比率分析而言，更是無可挑剔。但想深一層，當環球經濟不景氣，同業更在水深火熱之際，難道長和集團可以完全置身事外？
我們不妨參閱長和集團於2024年的中期報告當中的幾個數據：
若我們要「說好長和故事」，大可以傳統會計及財務分析來演譯其數據。
例如，我們可以看其gross leverage及gross gearing,，甚至乎把現金扣減，只看其 net gearing，都不難得出結論，認為其負債率或槓桿甚低。若相比本港其他傳統家族或地產集團，長和集團的槓桿還可以說是「偏低」。若只計算以上3項負債，集團「流動或短期負債」僅是837億港元，其現金卻有1,316億港元，即就算集團什麼也不幹，其手頭上的現金亦足夠全數償還其1年內到期的負債。如此健康的財務報表，我們還有什麼好挑剔呢？
大家不妨先放下成見，據以上的簡單數據節錄，長和集團的總負債達3,452億港元。現時，我們一般會忽略租賃負債，但就算把相關數據剔除，長和集團的總負債尚有2,811億港元，絕對不是少數目。
當年，債台高築的恆大集團，其總負債大概是3,000億港元。現時被屢傳陷入財困的新世界，其總負債亦不過是1,400億港元左右。
說到這裡，或許會有人感到耐煩，並提出質疑，我們又豈能如此簡單的以總負債金額類比？為何不看財務比率呢？當然至少要把負債除以總資產或淨資產，或以總負債比EBITDA，甚至乎以EBITDA比較其利息開銷等等，才會較有意義罷？
筆者在這裡想分享一個簡單的竅門。當我們面對動輒涉及上百億元，甚至乎幾千億元的數據，自然會有點麻木。我們只能透過「百分比」來看清楚相關的比重 (即把總數當為100)，以過去的數據比較，看其增長率便可以得知其升跌。此外，我們亦可以透過一些商業原理，把兩至三組數據構成一些「比率」，例如負債除以淨資產等等，便可以通過一些簡單的比率去粗略審視其財務狀況。最終，我們還可以把這些數據及比率與同儕相比，便會對其財務表現有一個較客觀的感覺。
但無論如何，我們把這些「百分比」、「增長率」及「比率」看得倒背如流後，千萬別忘記相關數據的「金額」，更永遠不要忽略其實質上的「規模」。
現時，以其他香港地產商或投資者的情況來說，現時它們大都陷入「入不敷出」的情況。由於房地產連年升值，於跌市前的的租金回報僅有不足2厘。當美聯儲把美息調高至5厘後，本港HIBOR一直在3.5至4厘左右橫行。很多地產商的融資成本更高達6厘。假設借貸率為50%，地產商或投資者在扣減租金收入後，每年的利息淨支出至少有1厘。
若物業投資者只有一個1,000萬港元的物業，其資金缺口僅是10萬港元。這投資者可能是「受薪一族」，其薪金扣減日常開支後，仍可以輕鬆支付這10萬港元。甚至乎，該投資者還可以「兼職」，每年找10萬港元亦非一件不可能之事。退一步來說，這投資者就算把該物業賣掉，最多蝕本，但好歹也可以全身而退。
當物業的價值高達500億港元的話，情況便會複雜得多。其每年的資金缺口便至少有5億港元。某些老牌家族就算口袋裡有錢，但在低息環境持續20年後，亦不可能會有人把數百億港元閒放在銀行。現時，高息環境持續3年，便等同消耗了至少15億港元。這手持500億港元的老牌家族或投資者就算有其他業務，但今時今日有什麼生意可以每年進賬5億港元？還要是現金？那麼，它們大可以賤賣資產呀？那1,000萬港元的業主，其物業可能不過是一個單位，賣給「用家」，尚有人「接貨」。相比起來，這坐擁500億港元物業的老牌家族，除非旗下投資了5,000個1,000萬元的住宅單位，否則多半投資商廈、商場、停車場及店舖，其物業的估值都以「投資價值」為主。今時今日，有誰會願意會以估值接貨？就算大幅打折，亦無人問津。以真正的「市價」計，很多地產商其實已經「資不抵債」。
如果某地產商的資產值達到5,000億港元呢？這大概解釋了某些正陷入財困的大家族之情況。由此可見，我們在分析時，絕對不能忽略其「規模」，並要對「金額」保持敏感。
長和的情況，當然要比全港所有地產商或傳統家族為佳。現時，其半年期的利息支出不過是66億港元。以非常粗略的估算，全年支出亦不過是132億港元。但反過來說，這132億港元的利息支出，亦絕對不是一個少數目。
由於長和的財務規劃非常穩健，反應亦比同業快。多年來，長和以相對低息發債，亦可以向銀行取得超低息貸款。再加上長和業務遍布全球，尚可以在不同的國家舉債，相信亦做了一定程度上的利率及匯率對沖，其平均融資成本至今依然保持在低水平。
但隨着高息環境持續下去，集團的「再融資成本亦會逐步被提高。當利率對沖合約到期後，更不可能以數年前的價格再融資。現時，其平均融資成本在短短1年之間，由2.9%上升至3.6%。除非美聯儲忽然大幅減息，否則任何企業或集團的融資成本，都只會逐漸增加。
值得一提的是，長和集團的業務遠比同儕多元化，但其業務性質非常「穩健」，都屬於「資本密集型」的生意，即「重本生利」的一類。這些業務有「穩定現金流」，亦有濃厚的「收租性質」。
簡單來說，集團在過去20年超低息環境下所投資的這些多元化「收租業務」，其計價都以多年來的低息情況作估算。這些「穩健」的業務，其回報不會太吸引，但至少比當年的美息為高，且可為集團帶來非常穩定的現金流。在低息環境持續下，這些業務的估值更曾屢創新高。
但現時環球進入了高息周期，這些「收租業務」的情況，其實與本港商業物業之情況類同，只是程度有異而已。舉例說，中國以外的碼頭，其收益不過是1%左右，不會比香港工商物業好太多。純以商業投資角度來說，根本不可能會有買家以「估值」購買碼頭業。(所以，這當然不算是「商業行為」了。)
對長和集團來說，我們還不用說面對美國政府將來的制裁之嚴重風險，單是碼頭業務本身，足以為集團構成不少財務壓力。長和不過是一間講求「逐利」的「民營企業」，難得可以「脫身」，還能「賣個好價」，當然想「急售套現」了。
反過來說，就算長和不肯賣，一所「民營企業」又憑什麼可以抵禦美國政府？純以長和的角度看，「走遲半步」，恐怕有可能陷入「萬劫不復」之境。
我們當然可以對人家的「道德要求」提高，並繼續狠批長和。但大家又不妨想想，美國政府掌握了美元及美軍，只要「一紙令下」，各地的碼頭都難免要「跪低」及聽其號令。甚至乎連該地的政府也只好順應美國政府的要求。長和若繼續經營碼頭，即會陷入「兩難局面」。若不聽從美國指揮，肯定會遭報復，若對美國聽聽話話呢？則又會受到中國政府的責難。屆時，若長和集團被美國欺壓，以集團與國家近年的關係來說，恐怕亦未必會得到內地政府的支持，甚至乎會遭輿論恥笑。
退一步來說，若各地碼頭的經營權如此重要，為何國企不出個價錢？就算要打折，要求長和集團以「友情價」出讓，亦未必不可能。
但反過來說，就算國企買了這些碼頭業務的經營權，面對美國政府的制裁，亦一樣不易處理。這筆投資不見得可以在短期內會有什麼回報，甚至乎虧本的機會不少。除非其戰略意義真的非常重大，國企本身有充足的條件及準備與美國政府周旋，否則我們又豈能把老百姓的錢投進這「無底深潭」？
總的來說，長和集團「賣碼頭」，當然是純「商業考慮」而全盤忽略國家的「戰略考量」。其中，長和除了是「逐利」之外，其實在高息環境下，任何一個「資本密集型」的企業都有需要盡快「出售資產」及「減債」。
長和的財務情況當然比全港所有地產商及老牌家族為佳，但不代表其完全沒有資金壓力。在環球經濟環境欠佳及高息環境下，根本不可能有人可以完全獨善其身。
文：寒柏
從事金融業，亦為自由撰稿人。
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