近日，仲量聯行主席曾煥平接受媒體訪問，談及近期本港樓市的情況。本文只集中討論在訪問中談及本港「商業房地產板塊」的事宜，對相關言論稍作補充：
1. 曾煥平說明香港住宅市場雖然走下坡，但商業房地產板塊才真正陷入「水深火熱」之中。當中補充一點，其實早於2019年或近早前，已可預見本港商業房地產供過於求。過去幾年，甲級寫字樓的空置率連年遞升，全靠發展商及物業投資者一直支撐着。直至2022年3月美聯儲宣布加息，不少發展商及物業投資者即陷進「入不敷出」的狀態。但由於大家經歷了過去20年的低息環境，養成了「行業慣性」，幾乎所有人都在冀盼難關很快會過去，還堅決相信減息期將至，所以幾年以來大部份人都不願大幅打折拋售物業，且不斷在「燒錢」，最近已開始消耗掉大部份現金，並至非常危險的邊緣。總括而言，「冰封三尺，非一日之寒」。(相類近題目，本欄也說了超過2年多。)
2. 其次，曾氏的論述總結了香港房地產商的問題，但由於在訪問過程中無法詳細說明當中的細節，有可能會讓觀眾誤以為是「銀行不支持香港商業房地產」。反之，其實本港各大小銀行都非常支持「香港商業房地產」，而且一直在「共渡時艱」，只是現在已「忍無可忍」，並有點「支持不住」了。其中：
• 本港銀行以hibor base (浮息)借給房地產商，是很正常的商業決定。只有向小業主的自住物業提供按揭，才會有prime cap 保護。此外，在高息環境下，中小型銀行的住宅按揭是會有可能「輸錢」的。銀行根本沒有能力向房地產商提供prime cap保護。
• 多年來，銀行亦不斷建議發展商及物業投資者購買IRS (利息掉期合約)，以鎖定長期利息，並控制好風險。只是客人貪心，一直不願意多付成本，硬要拒絕「固定利息」的安排。更離譜的例子是，有地產客人甚至乎已一早買了10年期的IRS，例如把利息成本鎖定在1厘以下，明明很安穩了，但居然被人說服賣掉手上的IRS合約圖利，最終又回到那「入不敷出」的狀態。這又可以怪責誰呢？
• 香港發展商一直享有不對等的低息優惠 (明明行業風險高，但銀行業界已當它們是低風險業務)，只是HIBOR上升已使它們資金成本大增而已。另外，不少物業投資者甚至乎已申請好幾輪的PPPHS等「還息不還本」之安排。銀行看待這些「行業巨頭」，簡直無微不至，早已把它們當成是「中小企」般扶持了。
• 真相是，本港銀行已用盡所有辦法支持商業房地產。現在銀行「不敢做」，並非「不肯放水」，而是早已「吃痛及吃怕」了。銀行不僅是商業機構，還要顧及存戶的安全。現時，香港商業房地產的租金回報率偏低，還呈下跌趨勢，再加上現在仍處於高息環境 (一個月HIBOR近日已回升至4.3厘)。新業主如要舉債，即使僅借3至4成，仍會「入不敷出」。銀行又如何批出一筆肯定知道新業主會「入不敷出」的貸款生意？
3. 在報道的，曾煥平說出重點，認為商業房地產不僅是「水深火熱」。而且，即使進入減息周期，仍要取決經濟狀況及前景。其一、要等到經濟活動有增長，商業房地產才有望回穩。其二、始終不可能當成是獨立板塊，商業房地產下跌之時，住宅也不可能獨善其身。此外，最大問題是本港銀行擁有不少以商業房地產作抵押的貸款。由於香港產業單一並高度依賴房地產金融。萬一商業房地產泡沫爆破，將會大幅增加銀行貸款壞賬。筆者在此補充，利息是一個非常重要的因素。由於利息回報比商業物業的租金回報更高，即使舉債買入商業物業亦容易陷進「入不敷出」的情況，商業物業的「投資價值」被大幅稍弱，這才是過去兩年來本港大型工商物業買賣兩閒的主因；更不用說租金仍會下降、或空置率仍會上升等問題了。
4. 我們先不去評論現時香港銀行的情況怎樣。不妨先假設港府會考慮曾煥平的講法，成立類似「盈富基金」或「房地產信托」的機構，協助處理銀行潛在的商業房地產壞賬。關於這一個建議，筆者有以下補充：
• 我們首先要估算清楚可能出問題的香港商業房地產貸款之總額是多少。據高盛的估算，全港的商業物業貸款是大約7400億港元。值得留意的是，本港銀行對貸款的分類並不完全統一，因此有可能低估真實情況。
• 其一、銀行所指的商業房地產一般只包括商業大廈、寫字樓單位、停車場、商場及店舖。很多銀行沒有把酒店及服務式住宅等一併撥入考慮。其二、工業類的物業，例如是新型工商貿大廈 (根本就類近寫字樓)、工廠單位、倉庫及數據中心等等，這些物業亦同樣陷入水深火熱當中。表面上，這類物業的租金回報會較高，但工業物業之買賣流通量向來較低，風險不遑多讓。此外，例如數據中心，表面上租金回報較高，但營運成本亦極高。投資者舉債購入這類物業後，其實亦一樣是「入不敷出」。其三、這報告亦應略了銀行向這班發展商及物業投資者所借出的clean facilities (無抵押貸款)。簡單來說，涉及的物業總額可能會更多，貸款金額亦極有可能不只此數。在金管局進行分析及沙盤演練時，或可以留意清楚這些數據上的偏差。
• 我們真正掌握到比較實在的數據後，才應該考慮怎樣做，或怎樣救。舉例說，如果涉及真正有危險的貸款只是3000億港元，遠比高盛估計的低，或反過來遠高於此數，例如是10,000億元，救市的方法亦會有很大差異。
• 曾煥平以「盈富基金」或「房地產信托」來比喻，只能算是為了方便溝通及表達這倡議。但實際來說，真正有需要成立的是「壞賬資產管理公司」。這組成及經營比「盈富基金」或「房地產信托」都複雜得多。其一、資產管理公司會面對不同種類、不同規模、不同定位、不同地區的物業。其二、這些都是「磚頭」，並非簡簡單單的一堆股票。「磚頭」都需要管理、推廣、營運、維修及翻新，要不斷付出成本才可以保值。要增值的話，更要奇謀百出，或投入更多資金，並不是如購買恆指成份股般，只呆等美元利息及經濟周期循環，便可以賺錢。其三、如港府入市，甚至乎最終得到中央支持的話，這種「包底」的「錢從何來」？既然政府的錢是國民的公共財產，就要想清楚具體的「退路」。
• 「盈富基金」或「房地產信托」的「退路」是「上市」，如何保障「壞賬資產管理公司」的資金於可見將來回本？港府的土地及房地產政策，能否鼓勵「土地及房屋改變用途」？舉例說，假設政府接管了一棟九龍灣甲級商廈。第一步，其實在可見將來寫字樓仍是供過於求，難有起色，接管時能否確保租金回報可以比政府的融資成本高 (所以不可能只以估價行的forced sales value購入，要以自身利益作估值，並考慮清楚可以承擔的買入價)？或怎樣至少不要讓「壞賬資產管理公司」陷進「入不敷出」的情況？第二步，這商廈可以改變用途及增加租值嗎？如果整個土地及房屋政策及制度沒有改變，又如何確保「壞賬資產管理公司」最終不至虧本？
• 最後，曾煥平指出發展商及物業投資者出現虧損，亦沒有辦法了，在自由市場裡，有賺自然有蝕，但我們如何保障銀行體系穩健呢？其一、其實銀行亦同樣是商業機構，如果僅為了保障銀行，便要政府出資以高價贖回抵押品的話，亦同樣是理虧的。其二、銀行若出現太多壞賬或經營不善，亦應該受到懲罰。否則，這「政府包底」的信念一旦形成後 (其實一直已經很流行)，商界便會貪婪及不知收斂地繼續掠奪。其三、在自由市場下，銀行的管理層、債權人及股東都要承擔風險，真正有需要受到保障的就僅僅是「存戶」而已。
• 如果真的有需要救市，港府應該有一套「組合拳」，並先弄清楚需要拯救的對象，並非只單純的把銀行的「壞資產」都買過來便算。如果在極端情況下，政府為了維持投資者對金融體系的信心，迫不得已要拯救整間銀行之際，亦應該以「存戶」為優先，或只保障銀行的如常運作，而沒有義務維護銀行的現有大股東及管理層之利益。
總的來說，曾煥平罕有地點出了香港「商業房地產板塊」的問題，絕對值得我們稱讚及關注。曾氏談及的「救市方案」，則我們應該先指細研究及計算清楚，以防「凡事找政府包底」的歪風流行起來，更要避免政府財產遭到濫用。港府救市，應該志在維持金融體系穩定，並保障小存戶的財產安全，絕非為了拯救「看錯市」的投資者，更沒有義務安撫經營不善的銀行家。
長遠來說，港府亦需要有一套完整的土地及房屋發展計劃，才能確保投入「壞賬資產管理公司」的資金可以成功「回籠」，期間還要做到「收支平衡」。整個規劃肯定要比「盈富基金」及「房地產信托」複雜得多。
文：寒柏
從事金融業，亦為自由撰稿人。
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