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過去1年多,美聯儲大幅加息20倍,但比較幸運的是,在大部分的時候裡,港息都比美息低,香港資產泡沫暫時尚沒有出現大規模爆破的情況。
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由於過去20多年來,港息持續偏低,香港商界都不必太理會利息風險。多年來,企業購買「利息掉期合約」(IRS) 都是虧本收場。因此,很多企業家都不願做利息風險對沖。如此一來,有什麼人會購買IRS呢?
1.於幾年前,人民幣仍是單邊升值,美元及港元則傾向低息,某些內地企業來港借貸,香港銀行便會建議它們購買「貨幣及利息掉期合約」(CCS)。由於內地企業來香港借港元,用款卻是人民幣,人民幣與港元的匯價及利息並不同步,便需要「鎖匯」及「鎖息」,以控制好匯價及利率的風險。當時,人民幣保持單邊升值,如果內地企業選擇不「鎖匯」的話,貸款到期日歸還港元時可能還會更有利。但萬一人民幣貶值或港元利息上升,內地企業便會吃虧。簡單來說,內地企業來港借貸時做CCS,便是鎖定了對自己有利的匯價及利息。當人民幣不再是單邊升值之際,內地企業本來更有需要做CCS,但其成本大增,做對沖反而變得不划算。因此,這市場便大幅萎縮。
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2.去年3月左右,確實有少數香港物業投資者見美聯儲加息而立刻購買「港息掉期合約」(HKD IRS)。當時,港拆息尚未跟隨美息上升。很多港人都不相信美聯儲會大幅加息。因此,HKD IRS相對便宜。等到去年第3季起,港息被扯高,這些投資者購買的HKD IRS,便可確保它們不用「捱貴息」。這不就是完美的「對沖」示範嗎?以上只是「上集」。「下集」則出現「大反轉」。由去年底至本年度初起,香港銀行不斷建議這些投資者把手上的HKD IRS合約賣掉「套利」。例如,去年初購買一張面值1億港元的IRS合約,固定利息在1厘或以下。若投資者把這張IRS賣掉,便可以立刻賺1000萬港元左右。不少物業投資者都因眼前的利益而把手上的IRS賣掉。如此一來,投資者購買IRS的動機,雖然有對沖利息的成份,但還是以炒賣為主。投資者賣掉手上的IRS合約後,之後就只能繼續「捱貴息」,並指望港元拆息不要再上升了。
3.香港商界除了投資物業之外,普遍都會購買債券。當美元利息上升之際,他們便立刻購買「利息掉期合約」。但債券投資者並非打算對沖手上的貸款,而是把每半年的固定債券孳息率,轉化為「浮息」。由於美元進入加息周期,投資者嫌棄債券的固定孳息不夠吸引,便把「固定孳息」轉化為與美國基準利率掛勾的「浮息」,希望可以圖利。簡單來說,投資者購買「利息掉期合約」的原因只是在「套利」,與「對沖」風險完全沒有關係。這「套利」的方式看似聰明,但實際上投資者在購買「利息掉期合約」後,便多了一份合約責任。萬一投資者收不到債券孳息,也要如期付息給銀行。在高息環境下,債券投資者的最大風險不是「孳息不夠吸引」,而是債券價格下挫、發債公司無力付息或要求債務重組等等。因此,這「套利」的做法看似聰明,但實際上不僅沒有減低了相關風險,還要多負一重法律責任,明顯並不划算。
總的來說,香港銀行界向商界推銷「利息掉期合約」都是以「對沖」為名,以「炒賣」為實。大家都只是想藉合約「套利」。
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其實但凡任何一個行業,只要其生產及銷售周期動輒超過3年,利錢又夠深的話,都應該考慮購買IRS合約來對沖利息風險。以發展商為例,於歐美等國家發展物業,銀行都會要求發展商為部份建築貸做好利息對沖 (例如是貸款金額的50%)。
香港商界相對忽略了IRS合約的「對沖功能」,只看重其「炒賣功能」,並不是一個健康的現象。
文:寒柏
從事金融業,亦為自由撰稿人
*作者文章觀點,不代表堅料網立場