今年以來恒指已升了近1200點。
2月5日，德國最大的銀行德意志銀行發佈了其中國投資策略報告，報告的標題是——中國吃掉全球《China eats the world》，稱全球投資者今年將認識到中國製造業和服務業的競爭力優勢，而DeepSeek的推出更像是中國的「斯普特尼克」時刻，中國股票的估值折價將會消失。德銀的報告認為，今年中國資產表現將超越其他地區。A股和港股的牛市已自2024年開始，中期將超過此前高點。
我看了報告的內容，其正面和積極使我差點以為哪個小紅粉又來無腦吹捧中國，作爲西方體系的一員，德銀沒有理由去爲中國唱讚歌。德銀之所以得出中國會在2025年崛起，完全是出於理性的思考。
德銀認爲，從質量上看，中國製造已經不再侷限於生產低端品。中國在電動汽車、半導體、新能源、智能製造等行業的成功，表明了中國企業有實力生產高端、高科技的產品。德銀就重點提到了中國的電動汽車，高性能、外觀富有吸引力，而且價格遠低於同類現有車型。在歐洲，一輛大衆ID3，賣3.5萬歐元，約合26萬人民幣。而在中國，大衆ID3官方價格是13萬，在門店還能再優惠多1萬到4萬不等。而就算大衆ID3放下身段，依然被同車型的國產車打得抬不起頭。如果歐洲開放中國電動汽車零關稅進口，歐洲所有汽車企業，都會被秒殺。
德銀也關注了中國發布的世界首款第六代戰鬥機，和如今火遍全球的人工智能DeepSeek。中國製造的強悍，已經被世界公認。但在創新上的印象，總是被固化，那就是美國擅長做0到1的創新，中國擅長做1到100的規模生產。似乎什麼都是美國先搞出來，然後中國才跟進。但第六代戰鬥機和DeepSeek的出現，證明了中國也是可以做0到1的創新的。
德銀關注到了中國的完整產業鏈優勢，認爲這是中國企業能超越他國同行的法寶。德銀仍以電動汽車爲例，中國擁有該領域70%的專利，處於絕對領先地位。我們可以看到，蘋果在美國，十年造車無果。小米在中國，三年就造車成功。燃油車巨頭豐田，也不得不把生產純電的雷克薩斯的工廠，建在中國。如今，在新能源汽車領域，想贏，就必須在中國建廠，依靠中國的產業鏈。
德銀還表示，中國在STEM(科學、技術、工程和數學)領域的畢業生數量超過全球其他國家，而且許多國家該領域的畢業生也是中國人。如果我們細心去觀察，會發現，美國的AI創業團隊，有一半是華人面孔。AI教母李飛飛、英偉達創始人黃仁勳、谷歌大腦之父吳恩達，這些在人工智能領域具有開創性的人物，都是華裔美國人。
德銀認爲，完整的產業鏈和充足的人才儲備，讓中國企業成爲全球真正的市場領導者。德銀出這份報告，當然不是爲了誇中國，而是在提醒自己的客戶，中國企業開始在幾乎所有行業都處於領先地位。但是如今中國的企業和資產價格卻非常便宜，被嚴重低估，是時候買入中國了。最後德銀斷言：2025年，是中國企業和中國資產崛起的一年。
德銀報告對我而言是老生常談，我過去五年在<堅料網>已多次寫到中國產業崛起的故事。
德銀的報告邏輯也非常清晰的，在DeepSeek出現之前，投資界一直深信中國是應用型創新強過原始性創新，所以，中美脫鉤必會造成中國無法享受原始性創新帶來的溢出效應，結果應用型創新也將收窄。而DeepSeek的出現證明了，即便在層層封鎖條件下，中國同樣具有原始性創新的能力。並且DeepSeek只是一個標誌，其代表的是現今西方話語體系下最先進的最重要的前沿技術的突破，中國製造業在包括但不限於軍事、新能源、芯片等方面都取得突破。簡單來說，DeepSeek證明了中國在前沿技術方面實現產業升級的能力，至於其他領域的積累或者突破本就是可見的。
那麼這裏就出現一個很重要的問題，這樣簡單的邏輯為何是出自外資的德銀，而不是香港任何一家本地投行呢？
過去三年，香港的金融機構分析內地經濟下行時，最喜歡講的是債務、人口、房產。在2022年開始，這些金融機構按照日本失去三十年進行刻舟求劍，分析現在中國處於日本的哪一個階段。早期是辜朝明的「資產負債表衰退」理論，後續到國債收益率，這種刻舟求劍達到了頂峯。這一套理論最大的問題在於，即便是靜止狀態下來刻舟，中國的湖和日本的湖不是同一片湖，並且往往沒有去關注一個最爲重要的因素，即日本的「劍」是如何掉下去的。
日本出現衰退的根源在於「被動型」產業升級失敗，產業升級被打斷，貨幣強制升值，進而出現了資產泡沫，最後泡沫戳破以後才到了資產負債表衰退階段。
但香港的金融機構分析的時候，往往跳過了產業升級這個問題，直接進入資產負債表衰退階段。這等於默認中國的產業升級已經失敗。在此條件下，那麼債務將成爲巨大的灰犀牛。與此同時，香港的金融機構頗愛將人口老齡化作爲一個關鍵變量，對照日本進行分析。同樣地，只有在產業升級失效的情況下，人口老齡化才會成爲重大問題。並且過度關注勞動力需求，依然是反映出了內資機構潛意識中產業升級失敗，低端鎖定的邏輯。
德銀與香港機構最大的邏輯分歧在於：前者觀察產業升級動態來判斷中國是否可能解決經濟問題；後者默認產業升級大概率失敗，現有製造業進展屬於產能過剩。即香港機構的邏輯又回到了寬鬆政策，通過固定資產投資驅動；穩定房地產投資，促進內需；匯率貶值保低端出口貿易的傳統邏輯之下。進一步就引入人口和關稅因素，這導致低端製造業出口難以爲繼；地方債台高築，固定資產投資幅度有限，寬鬆政策乘數效應降低；房產跌價，內需降低的傳統循環中。然而，只要產業升級完成，事實上上述問題都是可以解決的問題。
港資分析內地的過程中完全是教條主義，端着西方經濟學的理論在坳概念；基於經濟理論分析，往往又忽略了技術進步對於經濟增長的重要影響；考慮技術進步影響又對本土創新持懷疑態度；部分突破出現以後，又開始擔心摩擦加劇市場縮小。顯然已經是死循環了，歸根結底還是離理論太近，市場太遠。
德銀這個報告基於製造業競爭力，以及製造業發展的視角看待問題的方式是值得借鑑的。特別是在中國這樣一個以製造業爲主體的國家內，分析問題的時候更多側重點是要基於實體來進行評判，而非架空以後去畫曲線圖做對比。
所以問題就在這裏，香港本來應該是最熟悉內地、最瞭解內地、對內地的產業瞭如指掌，並進而對內地最有信心的。但是由於我們的論述系統、金融經濟理論都是從西方來的二手資料，所以，反成了物理距離最近但心態距離最遠，我們通過西方論述看內地，反而成最看不懂，最看不好那個。這反映了香港金融的最實際問題，我們只是歐美市場的衍生市場，等別人餵養，而沒有獨立思考能力。
香港的金融機構時常發佈各類人畜無害又十分中立的研報或言論，實則不僅沒營養，還處處透露着看空與恐慌情緒，一味臨摹西方。造成很多有關中國的故事，反而要外國人來講的局面，大體反映出了香港的金融理論與金融中心地位不匹配的現實窘境。
所以，香港要重振金融中心，最重要的是腳踏實地、實事求是地讀懂中國。
文：悠 然
學研社成員、傳媒人、經濟人，從事媒體編、寫、評、教工作達二十年，擅長發掘繁雜時事問題背後的故事，並把過多的好奇投入到中國近代史研究中，現爲自由撰稿人。
*作者文章觀點，不代表堅料網立場
